近日，毕马威发布2025年四季度《中国经济观察》报告（以下简称“报告”）。报告指出，2025年前三季度，中国经济实际GDP同比增长5.2%，高于去年同期0.4个百分点，完成全年5%左右增长目标的进度良好。

但分季度观察，三季度政策重心转向“反内卷”，实际GDP增速达4.8%， 较二季度回落0.4个百分点，季调环比降至历史较低水平。一方面，“反内卷”政策推行过程中，多数企业投资动能受限，控制供给的同时也带来投资端需求的收缩，三季度制造业投资增速自2020年三季度以来，首次落入负增长区间。另一方面，前期“两新”政策力度在三季度回落，而房地产需求持续低迷，使得消费、房地产销售也有不同程度放缓。

“展望四季度，经济运行存在两方面支撑因素。一是中美经贸紧张局势缓和，对四季度外贸表现以及企业经营预期都有积极作用。二是为防范‘反内卷’对内需的掣肘，近期宏观政策对内需关注度回升。财政方面已完成5000亿元政策性金融工具投放，同时新增5000亿元地方债务额度支持项目建设及债务清偿；货币政策也于近期重启购债操作。在财政与货币政策协同发力下，四季度以投资为代表的内需表现有望迎来修复，全年5%左右的经济增速目标有望顺利实现。”毕马威中国经济研究院院长蔡伟表示。

比如，消费方面，前三季度社会消费品零售总额累计同比增长4.5%，较上半年放缓0.5个百分点。其中，三季度社零同比增长3.5%，较二季度明显回落1.9个百分点，主要源于以旧换新政策带动作用减弱，叠加居民收入增速持续放缓、消费内生动力依然不足。值得注意的是，服务消费表现维持较强韧性，前三季度服务零售额累计同比增长5.2%，好于商品零售的4.6%。此外，新型消费业态蓬勃发展，数字消费增长强劲，前三季度全国网上零售额同比增长9.8%。

展望四季度，在线上“双十一”“双十二”等促销活动与线下中秋国庆等假期消费的共同提振下，消费市场仍有一定支撑。但考虑到去年四季度以旧换新政策效果集中显现，推动消费基数明显升高，而今年以来大部分耐用品消费需求已经释放，四季度社零增速或将面临“政策效应回落+高基数”的双重压力。10月社零当月同比增长2.9%，较9月下行0.1个百分点，基本符合市场预期。预计服务消费仍是四季度消费增长的重要拉动力。1-10月服务零售额累计同比增长5.3%，继续保持稳健增长。

头图来源：图虫